”赛道。这个领域的细分龙头，7款产品入选入围IT界的奥斯卡“Gartner国际魔力象限”,包括全网行为管理、SSL VPN、下一代防火墙等。
起初研究这个领域，是在2020年10月到12月之间，早期的两篇报告，分别发布于10月14日、12月3日。然而，短短2个月时间过后，画风突变，这个领域从问津者寥寥无几，到如今成为市场追捧的热点。
短短两个月，逻辑能有多大变化？人心为何大不同？今天，我们有必要来回看一下当时的报告，哪些地方研Kaiyun体育官方网站 开云登录网站究对了，哪些地方还有待提高。
深信服，网络安全龙头，市场份额4.7%，排名第三；2012年涉足云计算，在国内超融合领域仅次于华为、新华三。
此外，在网络安全领域，它的可比对标，还有奇安信VS启明星辰VS绿盟科技VS安恒信息等。其中一些，我们之前做过系列研究，详见科技版报告库，此处不再详述。
对云+网络安防安防领域，信息杂乱、参与者众多，逻辑较难梳理。但整体研究下来，具备软硬件“流量入口”业务的玩家，能够持续扩展各种安防场景应用，进而获得竞争优势和持续的增长。而单纯深耕某一场景的玩家，则可能面临kaiyun体育全站 Kaiyun登录网页被龙头“抢地盘”的风险。
网络安防的“流量入口”，包括硬件入口，包括路由器、交换机、防火墙、超融合架构；软件入口，主要是终端防护软件。
深信服，其涉及领域，为超融合+网络安防。其于2000年12月成立，实际控制人为何朝曦、熊武和冯毅，截至2019年12月合计持股54.13%，三人分别从华为、中兴通讯辞职，创办本案深信服。
3）一季度受卫生事件影响业绩下滑，如今行业景气度恢复，未来产业情况将会如何？
本文坚决不做任何形式建议， 数据和内容不具备任何参考价值 我们仅呈现产业研究内容， 仅服务于产业研究需求、学术讨论需求 如为股市相关人士、无信息甄别能力人士 请务必自行取消对本号的关注
本案，从收入结构来看，其收入的61.96%来自信息安全，26.46%来自云计算，11.58%来自基础网络和物联网（以下简称“基础网络”）。
从毛利结构看，70.86%来自信息安全，19.13%来自云计算，10.01%来自基础网络和物联网。
净利率持续下降，主要是因为毛利较低的云计算业务、安全服务业务占比上升，以及研发费用率提升。
从业绩增速来看，近三年营业收入年复合增速为37.91%，净利润年复合增速为43.29%%，净利润增速高于收入增速，主要是2016年股份支付，导致当年净利润基数较低。
2020年前三季度，其营业收入同比增长16.22 %，净利润0.69亿，同比下降77.86 %，主要是股份支付，以及人员增加，导致管理费用、研发费用增速高于收入增速。
上游——服务器、工控机、数据库、基础元器件（PCB等）、操作系统供应商，大约占网安产品成本的75%，代表公司包括浪潮信息（毛利率11.88%）、Oracle（毛利率96%），深南电路（毛利率26.53%）、生益科技（毛利率26.65%）。
中游——网络安全厂商，代表公司为深信服、启明星辰、奇安信、绿盟科技等。云计算厂商，华为、阿里、腾讯、VMware（威睿）、Nutanix、Red Hat等。
下游——为toG、企业客户。其中，to G客户包括各级行政单位、公检法机关、卫生服务、教育机构、部队等；企业客户主要包括各类大、中型企业，比如电信、金融、能源、轨交等。
2017年至2019年，本案前五大客户的销售收入占营业收入比例分别为11.83 %、15.24%%、13.49%%；前五大供应商的采购额占当期原材料采购总额的比例分别为57.86 %、59.65%%、53.49%，客户比较为分散，上游供应商比较集中，但市场供应较为充分，产品质量和价格相对稳定。
全产业链中，资产规模较大的是上游厂商以及中游公有云厂商，其中，浪潮存货占比较高（备产材料数量、价值高），深南电路生益科技固定资产占比大，属于产能驱动，而阿里资产规模大，主要与金融资产有关。
中游网络安全厂商的金融资产占比较高，其中深信服的货币资金、交易性金融资产、理财以及定期存款合计占比超过80%，启明星辰货币资金主要是闲置的债券募集资金。
对比云计算厂商，公有云厂商（阿里巴巴）由于需要提供服务器、存储设备等IT基础设施，固定资产占比较高，相对来说私有云厂商，以及仅提供软件服务的威睿，资产较轻（租赁VS软硬件销售VS软件销售）。
利润表方面，上游厂商及中游云计算厂商收入规模较大，中游网安厂商中，启明星辰、奇安信、深信服（其中网安收入28.44亿）收入在30亿以上。从盈利质量来看，本案深信服（应付账款增加）、绿盟科技净现比在1.5以上，表现较好。
毛利率较高的是威睿，其次是中游网安厂商。销售费用率方面，中游网安厂商以及威睿较高，其中绿盟科技、奇安信、深信服都在35%；管理费用率方面，奇安信较高，主要是其研发费用占比高。
看完这组基本面图表后，重要的问题来了——如果放在同行业的坐标系中，其回报、增长情况到底如何？如果要对这个行业做建模，应该从什么地方入手？
从历史数据看，ROE较高的是本案深信服、中新赛克、启明星辰，以及威睿、阿里巴巴。
注意，深信服的ROE呈下降趋势，主要是净利率（毛利较低的云计算业务、安全服务业务占比上升、研发费用率提升）、总资产周转率下滑（金融理财资产增加）。
而威睿ROE上升迅猛，2019年达到169.63%，这主要是受所得税影响，其中2019年威睿向其爱尔兰子公司内部转让知识产权，确定49亿美元递延所得税资产，导致其净利率达到58.79%。
净利率——启明星辰、中新赛克、威睿（所得税影响）、阿里较高，在20%以上，北信源较低，仅为2.80%，主要是会计政策变更，计提1.27亿应收账款信用减值损失。
总资产周转率——2019年，深信服总资产周转率下降至0.77次，但仍然处于行业领先水平，主要是其以经销模式为主，应收账款周转率、存货周转率高于同行业。
权益乘数——启明星辰2019年发行10.45亿可转债，权益乘数略高于同行；威睿2018年权益乘数畸高，主要是因为其2018年12月向股东派发110亿美元特别股息。
接下来，我们将分子、分母拆开，以2019年为横截面，对比一下各家的资产情况、收益以及营运效率情况。
根据以上三张表，我们认为，这个行业的核心是研发和营运资本管理，如果按照一单位核心资产（净营运资本）带来的现金流来看，威睿（负数：不需要额外营运资本来满足日常经营）、深信服较高。
从历史增速来看，本案增速虽然略有波动，但是一直保持在30%以上，2020年受卫生事件影响，叠加执行新收入准则，服务收入的确认相对后延，增速降至16.22%。
拆分收入结构来看，传统安全业务占比呈下降趋势，2019年为62%，云计算业务增速较高，收入占比从2015年的5.45%，上升至2019年的26.5%。
2017年高点——工信部出台一系列措施大力促进云计算产业的发展，本案云计算业务收入由2016年的2.21亿元上升至5.45亿元，同比增长146.61%。
2019年高点——行业景气度高，主要是十三五规划末期，叠加安全检查行动等事项驱动，网络安全合规需求增加。
网络安全收入=上一年网络安全收入（1+行业规模增速）（1+市占率增速） 2）云计算业务采用增速法预测，用公式表示为：
云计算业务收入=上年收入*（1+云计算行业增速）*（1+超融合渗透率增速）
此外，基础网络业务，由于占比较小，直接采用增速法预测。 上述核心变量，我们挨个分析。— 04 —网络安全，市场规模根据赛迪顾问的预测，2019年我国信息安全市场规模达608.1亿元，2021年预计达926.8亿元，2016年至2021年复合增速为22.48%。 2018年，我国网络安全开支占总体IT开支的比例为1.8%，远低于国际平均的3.74%和美国的4.78%（IDC数据），大致相当于全球2013年的水平；同时远低于各咨询机构给出的合理占比建议——IDC给出的为:13.7%；IBM给出的为10%；Gartner给出的为：4~7%。 未来网络安全市场的驱动主要来自政策合规（等保2.0等），以及大数据、物联网、云计算等新技术、新应用带来的安全需求，之前我们在研究启明星辰时提到过，详见科技版报告库，此处不详述。 沿用启明星辰报告中的预测：我们假设我国IT支出按6%（GDP增速）增长，远期国内网络安全支出占总体IT开支的比例，上升至USA水平4.78%，计算可得网络安全业务的复合增速为16.87%。市场规模增速的预测到此告一段落。接下来我们来看市占率。— 05 —安全业务，市占率IDC数据显示，2018年，我国网络信息安全行业CR4为21.71%，单一厂商的市场份额不超过10%，竞争格局较为分散，原因在于客户分散、产品种类多。
根据赛迪咨询预测的市场规模测算，2019年奇安信市占率为5.2%，本案市占率为4.7%。在信息安全领域，其优势产品包括：VPN、上网行为管理、下一代防火墙、应用交付、广域网优化，在细分市场占据前二的位置。根据IDC的测算，本案在在UTM（市场规模27.1亿元）、安全能容管理（市场规模18.3亿元）产品的市场份额分别为25.3%、25.3%。
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